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今年以來(lái)，伴隨著我國(guó)進(jìn)一步改革與完善人民幣匯率形成機(jī)制的進(jìn)程，“貨幣掉期”(Currency Swap)這一金融名詞開(kāi)始進(jìn)入人們的視野，并日漸為人們所熟悉。
　　貨幣掉期又稱貨幣互換，是指交易雙方在一定期限內(nèi)，按照事先約定的匯率將一定數(shù)量的貨幣與另一種一定數(shù)量的貨幣進(jìn)行交換，也即交易雙方在掉期交易中有一前一后不同日期、兩次方向相反的貨幣交換。如在某筆人民幣與美元掉期業(yè)務(wù)中，前一次交易機(jī)構(gòu)A用美元按照約定匯率從銀行B換入人民幣，后一次交易機(jī)構(gòu)A再用人民幣按照約定匯率從銀行B換回美元,上述交易也可以相反辦理。
　　貨幣掉期是一項(xiàng)常用的貨幣保值工具，可以用來(lái)控制中長(zhǎng)期匯率風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)把以一種外匯計(jì)價(jià)的債務(wù)或資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為以另一種外匯計(jì)價(jià)的債務(wù)或資產(chǎn)，達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)、降低成本的目的。從這一點(diǎn)看，貨幣掉期與早期的“平行貸款”、“背對(duì)背貸款”具有類似的功能，只不過(guò)貨幣掉期作為一項(xiàng)資產(chǎn)負(fù)債表外業(yè)務(wù)，能夠在不對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表造成影響的情況下，達(dá)到同樣的目的。
　　例如，某公司收到國(guó)外進(jìn)口商支付的出口貨款1000萬(wàn)美元，需要將貨款結(jié)匯成人民幣用于國(guó)內(nèi)支出，同時(shí)該公司需采購(gòu)國(guó)外生產(chǎn)設(shè)備，并將于6個(gè)月后支付1000萬(wàn)美元的貨款。此時(shí)，該公司為規(guī)避美元貶值的匯率風(fēng)險(xiǎn)，就可以與銀行辦理一筆即期對(duì)6個(gè)月遠(yuǎn)期的人民幣與美元掉期業(yè)務(wù)：即期賣出1000萬(wàn)美元，取得相應(yīng)的人民幣，6個(gè)月遠(yuǎn)期按照約定匯率以人民幣買入1000萬(wàn)美元。通過(guò)上述貨幣掉期業(yè)務(wù)，該公司可以軋平資金缺口，達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的目的。貨幣掉期中所規(guī)定的匯率由雙方協(xié)定，可以用即期匯率(Spot Rate)，也可以用遠(yuǎn)期匯率(Forward Rate)，還可以取其他任意水平。由于掉期具有交易靈活、規(guī)避利率、匯率等風(fēng)險(xiǎn)、鎖定成本等作用，在金融市場(chǎng)不斷發(fā)展的今天，這一交易形式擁有很大的發(fā)展空間。
　　“掉期”的中國(guó)特色
　　據(jù)傳，11月25日，中國(guó)人民銀行向包括中、農(nóng)、工、建等四大國(guó)有商業(yè)銀行、交通銀行、中信銀行、浦東銀行、招商銀行、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)進(jìn)出口銀行在內(nèi)的國(guó)內(nèi)十家主要商業(yè)銀行進(jìn)行貨幣掉期交易，即央行用美元從商業(yè)銀行手中換入人民幣，約定一年到期以后，央行再用人民幣從商業(yè)銀行手中回購(gòu)等額美元，總規(guī)模為60億美元，約定一年后的人民幣兌美元價(jià)格為7.85元。該項(xiàng)操作被認(rèn)為是央行首次運(yùn)用衍生工具進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作，甚至稱該類貨幣掉期操作將成為央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的一個(gè)例行手段。
　　央行從事貨幣掉期操作的初衷與市場(chǎng)主體之間進(jìn)行貨幣掉期業(yè)務(wù)存在顯著的差別。對(duì)中央銀行而言，貨幣掉期操作從本質(zhì)上看是一種公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，其目的一般都是為了維持本國(guó)幣值的穩(wěn)定。在中央銀行貨幣掉期業(yè)務(wù)中，操作方式與市場(chǎng)主體之間的貨幣掉期并無(wú)不同，也是首先中央銀行與商業(yè)銀行之間進(jìn)行一筆通常是本幣與某一種外幣之間的貨幣互換交易，并約定在未來(lái)某一時(shí)點(diǎn)以某一匯率進(jìn)行等量外幣(或本幣)的反向互換交易。這種操作的實(shí)質(zhì)是，央行通過(guò)貨幣掉期操作向商業(yè)銀行作出一個(gè)本幣升值(或貶值)幅度保證，商業(yè)銀行代替央行在外匯市場(chǎng)買賣外幣，而央行則承諾在一定時(shí)間后以某個(gè)匯率水平購(gòu)回商業(yè)銀行做市而得的外幣。通過(guò)央行貨幣掉期業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行代替央行做市，就使央行避免了頻繁、大量地介入外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)。此前，德國(guó)央行、瑞士央行在本國(guó)貨幣升值時(shí)，都曾經(jīng)采用央行貨幣掉期操作，其目的都在于穩(wěn)定外界對(duì)該國(guó)貨幣的升值預(yù)期和減輕因賭本幣升值而帶來(lái)的外匯占款壓力，以保持國(guó)內(nèi)貨幣和匯率政策的獨(dú)立和穩(wěn)定。
為升值減壓
　　在人民幣匯率形成機(jī)制改革得到了進(jìn)一步深化、人民幣匯率波動(dòng)日趨市場(chǎng)化的時(shí)期，人民銀行推出貨幣掉期操作有何重要意義，它又將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生何種影響呢？
　　一是可以將其作為增加外匯產(chǎn)品創(chuàng)新、進(jìn)一步深化外匯市場(chǎng)改革的新舉措。外匯市場(chǎng)的發(fā)展成熟，是向彈性匯率制度平穩(wěn)過(guò)渡的前提條件。2005年，為配合我國(guó)人民幣匯率形成機(jī)制改革，央行加快了對(duì)外匯市場(chǎng)的改革，央行開(kāi)辦貨幣掉期業(yè)務(wù)，可以鼓勵(lì)商業(yè)銀行參與建設(shè)外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng)，從而有力推動(dòng)外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng)的發(fā)展，這既是對(duì)此前改革措施的進(jìn)一步推進(jìn)，也是對(duì)前期改革成果的進(jìn)一步鞏固。
　　二是通過(guò)與商業(yè)銀行進(jìn)行貨幣掉期交易達(dá)成的遠(yuǎn)期匯率，可以為市場(chǎng)提供未來(lái)匯率走勢(shì)的重要信號(hào)，從而穩(wěn)定人民幣的升值預(yù)期，緩解人民幣升值壓力。以央行的權(quán)威性而言，央行與商業(yè)銀行進(jìn)行貨幣掉期所采用的貨幣掉期價(jià)格，無(wú)疑對(duì)遠(yuǎn)期的人民幣匯率具有較強(qiáng)的指導(dǎo)作用，穩(wěn)定了市場(chǎng)對(duì)人民幣升值的預(yù)期。就本次貨幣掉期傳聞而言，掉期匯率為人民幣兌美元價(jià)格為7.85元，表明1年后美元兌人民幣匯率可望在7.85元左右，雖然1年后真實(shí)匯率可能會(huì)有所偏差，但是人民幣升值的趨勢(shì)顯而易見(jiàn)，升值幅度也有了較為確定的參考值。
　　三是央行的貨幣掉期操作可以回籠并鎖定市場(chǎng)資金，從而成為央行用市場(chǎng)化手段控制貨幣供應(yīng)、調(diào)節(jié)市場(chǎng)利率的工具。央行與商業(yè)銀行間的貨幣掉期減少了銀行人民幣頭寸，降低了市場(chǎng)流動(dòng)性，其對(duì)基礎(chǔ)貨幣的緊縮作用類似于發(fā)行中央銀行票據(jù)，因而也豐富了央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的手段。正是從這一意義上，有人將其稱為“以美元為抵押的人民幣回購(gòu)業(yè)務(wù)”。以此次貨幣掉期傳聞而言，一個(gè)立竿見(jiàn)影的效果就是市場(chǎng)上減少了近480億人民幣的貨幣供應(yīng)。因此也有市場(chǎng)傳聞，央行以后可能將貨幣掉期操作制度化，每?jī)芍軐?shí)施一次，將通過(guò)央票發(fā)行和貨幣掉期兩種手段調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣。
　　兩全其美
　　商業(yè)銀行為什么愿意參與央行的貨幣掉期業(yè)務(wù)呢？表面看來(lái)，假定央行以1美元交換商業(yè)銀行的8.0805元人民幣，一年之后僅以1美元兌7.85元人民幣的水平換回商業(yè)銀行所持有的美元，那豈不是每互換1美元，商業(yè)銀行就要虧損0.2305元人民幣嗎？這種擔(dān)心有一定的道理，但是商業(yè)銀行并不是無(wú)利可圖的，原因就在于目前人民幣利率水平低于美元利率，商業(yè)銀行可以通過(guò)與央行的貨幣掉期來(lái)鎖定人民幣升值(也即美元貶值)的風(fēng)險(xiǎn)，并針對(duì)人民幣與美元之間的息差進(jìn)行套利操作。
　　比如，商業(yè)銀行可以將通過(guò)與央行進(jìn)行貨幣掉期業(yè)務(wù)而取得的外匯，投資于美國(guó)國(guó)債等風(fēng)險(xiǎn)較低、收益率相對(duì)較高的美元資產(chǎn)，只要美元貶值幅度相對(duì)較低，同時(shí)套利收益空間足夠大，就可以以之來(lái)抵補(bǔ)匯率上的損失，甚至獲得較為可觀的收益。這也是傳聞中央行貨幣掉期交易中成交數(shù)量超出央行本來(lái)計(jì)劃的原因之一。何況，如果到期人民幣匯率升值幅度高于約定掉期匯率的話，商業(yè)銀行還將獲得以較低價(jià)格購(gòu)入人民幣的收益。